W dniu 10.06.2020 r. ukazał się dodatek do „Parkietu” w którym został zamieszczony artykuł Pana Pawła Małkińskiego nt. informacji poufnej w czasach pandemii. Poniżej prezentujemy treść artykułu.
„Pandemiczna informacja poufna, czyli o obowiązkach sprawozdawczych w czasach zarazy”
Kiedy patrzymy retrospektywnie na lata 90. oraz początek nowego milenium, na pewno z sentymentem wspominamy „raportowanie w wersji 1.0” oparte na tzw. katalogu rozporządzeniowym oraz garści kluczowych kategorii informacji poufnych. Jak mało istotne, wręcz zabawne, wydają się dziś troski o np. „pluskwę milenijną”, która miała wywołać potencjalnie katastroficzne skutki z nastaniem roku 2000, spowodowane przyjęciem kilkadziesiąt lat wcześniej określonego sposobu zapisu daty w programach komputerowych, z wyłączeniem elektrowni włącznie. Lampka sylwestrowego szampana wypita o północy miała być ostatnią normalną. Obudzić mieliśmy się w nowej, katastroficznej rzeczywistości bez dostępu do bankomatów, tymczasem poranek był dla wszystkich normalny, z wyjątkiem wielbicieli szampana. Potem przyszła rewolucja MAR, porównywana nawet przeze mnie do tej francuskiej, do dziś na jednym ze slajdów prezentacji lecą głowy MARuderów zbyt opieszale wdrażających identyfikację informacji poufnej v2.0. O ile przynajmniej na razie krwawego przedstawienia nie było, a rynek zdążył się oswoić z fanaberiami informacji poufnej v2.0 w postaci konieczności publikacji wstępnych wyników czy faktem prowadzenia istotnych negocjacji, o tyle bez zapowiedzi w I Q 2020 pojawił się nowy model informacji poufnej, którego nawet SEG nie przewidział.
Informacja poufna v3.0
Odpowiadając sobie na pytanie, co zmieniło się w ostatnich miesiącach, chciałoby się powiedzieć, że zmieniło się wszystko, ale zaraz potem prawnicza część mojego jestestwa nakazuje zreflektować się, gdyż patrząc z innej perspektywy, teoretycznie nie zmieniło się nic. Nie pojawił się w końcu „MAR II: Reinkarnacja”, artykuł 7 MAR jak brzmiał, tak brzmi,rozporządzenie w sprawie informacji bieżących i okresowych nadal operuje tymi samymi katalogami ujawnień w raportach okresowych. A jednak. Zmiana, która nadeszła, ma o tyle ukryte oblicze, że trafia w subtelne tony pięciolinii, na której zapisana jest definicja informacji poufnej. Po pierwsze, nowe okoliczności wymuszają spojrzenie świeżym okiem na kategorie zdarzeń oraz okoliczności, które dotychczas mogły uciekać identyfikacji. Od zawsze bolączką emitentów była identyfikacja tzw. informacji poufnych nienazwanych, czyli nowych nieoczywistych kategorii zdarzeń oraz okoliczności, o których insider zawsze wiedział więcej i lepiej. Dziś zagadnienie to zyskało na znaczeniu, a podejście „tego się nie raportuje” odchodzi do lamusa. Wystarczy zauważyć, że emitenci bardziej skrupulatnie przyglądają się kwestii ciągłości łańcucha dostaw, możliwości kontynuacji współpracy z partnerami, identyfikacji spadku popytu na produkty, kapitału ludzkiego, możliwości kontynuacji inwestycji, nie mówiąc o całej gamie nowych kategorii ryzyk nieidentyfikowanych dotychczas. Jeszcze większego znaczenia nabrała kwestia publikacji tzw. profit warning, przy czym nawet to zagadnienie ma co najmniej dwa oblicza, z których to brzydkie właśnie wychodzi z cienia i straszy: publikacja wstępnych wyników nakońcowym etapie agregacji danych może nie wystarczyć w tych przypadkach, w których dużo wcześniej dany emitent, na skutek oceny konsekwencji pandemii, szczególnie popartych namacalnymi zdarzeniami i cząstkowymi danymi, mógł zasadnie oczekiwać, że wyniki te będą drastycznie różniły się od dotychczasowych lub oczekiwań. Już wiedza o prawdopodobnej skokowej skali zmian kluczowych parametrów może być w wielu przypadkach przesłanką raportowania.
Nie jest to wykładnia nowa, tym większa liczba spółek będzie obecnie zmuszona przełknąć gorzką pigułkę konieczności publikacji nie do końca precyzyjnych, przynajmniej w ujęciu liczbowym, danych, na wczesnych etapach ich agregacji, niejednokrotnie na podstawie szacunków. Dlaczego mówimy tu o brzydkim obliczu informacji poufnej? Gdyż rodzi wiele problemów, począwszy od dwóch podstawowych: jaki stopień pewności musi posiadać spółka i na którym etapie agregacji bądź dokonywania szacunków dokonać identyfikacji informacji. Aktualny zostaje przy tym młot i kowadło: musimy identyfikować i raportować, ale nie wolno nam wprowadzić w błąd. Aby nie pozostawić państwa z odczuciem, że poprzedni wniosek był mało pomocny, podpowiem, że pewnym rozwiązaniem może być raportowanie scenariuszowe. I tu dochodzimy do kwestii kolejnej, niezauważalnej zmiany, oto bowiem te same przesłanki identyfikacji informacji poufnych nabierają dziś nowego znaczenia, pomimo że ich literalne brzmienie się nie zmieniło.
Nowe szaty króla
Czyli słów kilka o przesłankach identyfikacji informacji poufnej w czasach pandemii. Treść definicji nie zmieniła się, znaczenie przesłanek tak. Oto bowiem w erze I.P.v3.0. znaczenia nabiera ta część definicji, zgodnie z którą za informację poufną należy uznać taką, co do której jest prawdopodobne, że inwestor wziąłby ją pod uwagę zaledwie w części przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnej. Dlaczego? Gdyż inwestor stał się mniej racjonalny i inaczej ocenia ryzyka. Co to oznacza w praktyce? Nazwijmy to zjawiskiem „obniżania progu precyzyjności”, a więc luzowania kryteriów, które dotychczas stosowaliśmy dla uznania, że informacja jest precyzyjna. Faktem jest, że od zawsze dla spółek z różnych branż, o różnej skali, różnych modelach biznesowych oraz sytuacji finansowej precyzyjność zawsze oznaczała co innego, mimo że od zawsze stosowały tę samą definicję. Od zawsze byli emitenci bardziej przewidywalni i mniej przewidywalni. Jaka jest z tego konkluzja numer jeden? Dla spółek przewidywalnych można było historycznie stosować bardziej sztywne kryteria precyzyjności – i tak też wyglądało to w praktyce. Dla spółek nieprzewidywalnych kryteria identyfikacji od zawsze były szersze, nie zawsze liczbowe, a próg wrażliwości niższy (w rozumieniu szerszego ujścia lejku, którym cedziliśmy informacje). Wystarczy porównać skalę zdarzeń i rodzaj publikowanych informacji podmiotów z WIG20, a spółek o profilu badawczo-rozwojowym: różne polityki informacyjne nawet w procesach tego samego typu. Konkluzja numer dwa: dziś większa liczba biznesów stała się nieprzewidywalna lub mniej przewidywalna. Często dotyczy to nawet WIG20. Im więcej nieprzewidywalnych spółek, tym większa liczba informacji, o których te spółki powinny raportować na podstawie wyższego progu wrażliwości, gdyż takie jest zapotrzebowanie informacyjne inwestorów. O ile w stabilnej sytuacji w większym stopniu mogliśmy przyjąć założenie, że np. brak informacji nt. skutków pewnych zdarzeń jest jednoznaczny z domniemaniem, że „nas” te skutki nie dotyczą, o tyle dzisiaj, w czasach niepewności, w których prognozy mają połamane nogi i kręgosłupy na drutach, tego typu domniemania nie są już tak oczywiste, wręczniedopuszczalne. Tam, gdzie skutki pewnych zdarzeń byłyby doniosłe dla całej branży, a „my” nie dawalibyśmy wcześniej wystarczających sygnałów, że jest inaczej. Nie będzie informacją poufną przekaz: „tak jak informowaliśmy, nas to nie dotyczy”, ale może być informacją poufną przekaz odnoszący się do mieszanych odczuć inwestorów.
Aby nieco dać do myślenia i uargumentować racjonalnie tak ważną kwestię, zwrócę uwagę na znane już wytyczne ESMA dotyczące opóźniania informacji poufnej. Zgodnie z tym dokumentem brak informacji wprowadzi w błąd szczególnie w tych przypadkach, gdzie np. posiadane informacje „kontrastują z oczekiwaniami rynku, przy czym takie oczekiwania opierają się na sygnałach, które emitent wysyłał wcześniej na rynek, np. w wywiadach,prezentacjach lub innych działaniach komunikacyjnych zorganizowanych przez emitenta lub za jego zgodą” – zauważmy, że wyobrażenie budowane może być nie tylko za pomocą raportów. Jak się wydaje, stosowane przez analogię powyższe wytyczne ESMA mogą być pomocne. Szczególnie że ESMA bacznie przygląda się obecnej sytuacji i wpływie pandemii Covid-19, na co zwraca uwagę m.in. w zaleceniach z 11 marca 2019 r. oraz innych dotyczących tzw. APM. Istnieje ryzyko, że tam, gdzie ESMA dostrzega dym, KNF zobaczy ogień.
Koło ratunkowe
Poruszając się po polu minowym informacji poufnej v3.0, widzę pewną metodę, która w dużym stopniu niweluje ryzyko urwania nogi. W sukurs przychodzi raportowanie okresowe. O ile publikacja informacji w formie raportu bieżącego podnosi zawsze status publikowanych informacji (pomijając fakt, że czasem po prostu jest konieczna i z tym zastrzeżeniem należy czytać dalszą część konstatacji), o tyle z reguły publikacja tych samych informacji w formie raportu okresowego takiego efektu nie wywołuje. Raport okresowy, bez względu na rodzaj, może być miejscem dla miękkiego opisu perspektyw, identyfikacji oraz metod zarządzania ryzykiem, oceny sytuacji, wpływu okoliczności oraz analiz scenariuszowych, które stają się tym bardziej cenne, im bardziej podstawy szacunków są chwiejne. Ta forma komunikacji to zatem idealne, choć często niedoceniane, miejsce do opisu kwestii istotnych, aczkolwiek nie poufnych.Raport okresowy w wielu przypadkach to dobre miejsce na publikowanie informacji z pogranicza precyzyjności oraz cenotwórczości, o których inwestor powinien wiedzieć. Może warto zatem spojrzeć na raporty okresowe świeżym okiem? Transparentność osiąga się bowiem nie tylko poprzez wrzucanie do ESPI puzzli w postaci informacji poufnych, ale też poprzez obrazy malowane raportami okresowymi. Na koniec mały powiew optymizmu: sytuacja nadzwyczajna kiedyś minie. Trzeba liczyć, że pozostaną lepsze mechanizmy identyfikacji oraz zarządzania ryzykiem, a kryteria oceny informacji powrócą do normalności – będą miały do tego prawo.
źródło:Gazeta Parkiet
